marzo 2010

Julio de 2002. Me encuentro en el salón de actos de la Facultad de Ciencias Económicas de la Universidad de Buenos Aires, Argentina, recibiendo de manos del decano mi tan ansiado título de Licenciado en Economía.

La Argentina se encuentra viviendo lo que fue catalogado por el economista Guillermo Calvo como “La peor crisis en los tiempos de paz”, producto de la salida de la convertibilidad.

El país vive una crisis de confianza en la cuál “todo vale nada”: las medidas aplicadas fracasan una atrás de la otra, y cuando todos pensamos que lo peor ya pasó, un nuevo evento nos sorprende y nos coloca ante nuevos desafíos financieros y de vida.

Puedo cerrar los ojos y verme claramente aquél día, con una mezcla de sensaciones derivadas de lo delicado del contexto y la felicidad por el logro cumplido, sintiendo que hay algo que no termina de cerrar en todo lo aprendido en los 6 años de carrera universitaria en las aulas de una facultad que ahora voy dejando atrás: Macroeconomía, Microeconomía, Economía Internacional, Desarrollo y Crecimiento Económico, etc… se basan en un supuesto cada vez más discutido, en donde somos agentes racionales a la hora de tomar decisiones económicas-financieras; lo cuál quiere decir que conocemos y evaluamos todas y cada una de las alternativas presentes, y en el momento de decidir nos inclinamos por la opción lógica, beneficiosa y racional para nuestros propios intereses.

Algo empezaba a hacer ruido en mi cabeza: el comportamiento de los agentes económicos de mayor importancia (inversores, Reserva Federal de EE.UU, SEC, FMI, brokers) durante la última mitad de la década de los ´90 había sido, en la práctica, cualquier cosa menos racional.

Y no podía, por más que quisiera, evitar preguntarme a mi mismo, una y otra vez: ¿Podré aplicar algún día todo lo aprendido?

Los inversores emocionales y la sensación del “único juego del barrio”.

Los inversores muchas veces no hacen caso a los pronósticos acerca de los riesgos de inversión en ciertos activos y actúan sin medir consecuencias, tal es el caso de las burbujas financieras.

Los economistas hablamos sobre el potencial de las decisiones de la FED en Washington, acerca de curvas de Phillips, el modelo IS-LM, las expectativas racionales de Lucas o discusiones sobre las ganancias agregadas causadas por la inflación y los métodos contables tradicionales; pero los inversores tienen muy poco interés en decodificar esos complicados términos.

¿Cuáles son entonces los parámetros que tienen en cuenta entonces la gente al analizar donde poner su dinero?

Un factor de sumo interés es la sensación de que el mercado de capitales es “the only game in town” (el único juego del barrio), como un sentido emocional que puede tener una fuerte importancia en el proceso.

Psicológicamente, el sentimiento que un inversor cualquiera tenga hacia el mercado dependerá en gran medida de cómo le esté yendo al resto de las personas conocidas por él que invierten en el mismo. Si un inversor no participó de las ganancias recientes que otros inversores si disfrutaron, se puede experimentar una suerte de depresión ansiosa. Este sentimiento es considerado altamente motivante por los psicólogos.

Cuando un individuo conoce a otro que ganó más en el mercado de capitales realizando inversiones que él mismo no se animó a llevar a cabo en su momento, es muy probable que experimente una sensación dolorosa, que incluso tiende a disminuir el ego de esa persona.

Es entonces que el sujeto en cuestión puede pensar que si pudiese participar en solamente un año de alza en el mercado, esa sensación dolorosa podría desaparecer.

Quizás, el individuo podría incluso llegar a pensar que las potenciales pérdidas podrían no ser tan importantes como soportar nuevamente estar fuera de un mercado alcista y ver como sus amigos embolsan suculentas ganancias producto de sus inteligentes inversiones, con lo cual, la única decisión segura parecería ser estar  “dentro” del mercado.

¿Se llega a comprender la importancia de esta afirmación? Un inversor terminará evaluando que prefiere entrar tarde y perder su capital antes que seguir fuera y ver como otros ganan, es decir, prefiere perder a dejar de ganar. ¿Racionalidad? No lo parece.

Como se pude observar, el estado emocional de los inversores en el momento de la toma de decisiones es, sin duda, uno de los factores más importantes a la hora de analizar las causas de un mercado eufórico.

La paradoja del pájaro en el arbusto.

9.290.000 resultados aparecen en Google al escribir Behavioral Finance (Finanzas del Comportamiento o Economía Conductual, la rama de la Economía que estudia la relación entre las emociones y las finanzas).

Esta nueva ciencia basa parte de sus postulados en experimentos que demuestran que de racionales, poco y nada tenemos a la hora de invertir nuestro dinero.

La paradoja del pájaro en el arbusto es muy conocida por sus propulsores. “Más vale pájaro en mano que ciento volando” dice un viejo proverbio significando que es mejor tener algo seguro (bajo riesgo) que algo especulativo (alto riesgo). La parte paradójica es que los inversores a menudo no hacen un análisis de probabilidad para el menor riesgo/mayor beneficio, si no que adoptan sus decisiones de un modo más especulativo. El riesgo podría reducirse sensiblemente buscando información precisa, y aún sabiendo esto, los inversores se apuran, caen presos de la impaciencia, arriesgan de más.

Es común que una persona dedique muchas más horas de su tiempo para realizar una investigación sobre que tipo de automóvil le conviene comprar (cuál marca, que motor, cuantas puertas, que modelo, etc…) que para averiguar información sobre el instrumento financiero en donde está invirtiendo. Y muchas veces la inversión en el coche puede ser 10 veces menor a la financiera, en donde probablemente esté colocando los ahorros de todo su vida.

Mejor tener algo seguro que especular por un lado, pero mejor especular que tener algo seguro, por otro. Cada vez que explota una burbuja financiera como la de los hipotecas subprime en 2008,  nos damos cuenta que la mayoría prefiere especular. ¿Por qué quebró Lehman Brothers y tantos otros? Muy simple: porque estuvieron manejados por personas que actuaron de manera emocional y prefirieron cien pájaros volando que uno en mano.

He aquí la paradoja, que se conoce con este nombre debido a que el proverbio en inglés, traducido, es “Vale más un pájaro en tu mano que dos en un arbusto” o por su expresión en inglés “Bird in the bush”.

¿Y ahora que hacemos?

Podría continuar este post citando más y más ejemplos que demuestran la irracionalidad de nuestros actos en la arena inversora, pero pienso que los casos citados deberían por lo menos despertar la curiosidad del lector en investigar un poco más el tema, del cuál, como toda ciencia nueva, abunda en la web.

Ahora, casi 8 años después de aquél evento en donde comenzaba mi carrera profesional, mi descrédito hacia los modelos tradicionales de la macroeconomía (muchos de los cuales son la base “dura” que respalda las políticas de ajuste hacia España, Portugal, Irlanda y Grecia de los organismos multinacionales como el FMI el Banco Mundial) crece a pasos agigantados.

Mi opinión es que el esfuerzo personal de cada individuo debe centrarse en una evaluación meticulosa sobre el peso del componente emocional al momento de realizar una inversión de cualquier tipo.

¿Estoy comprando esta acción porque un amigo la compró el mes pasado y ganó dinero? ¿Estoy dejando mi dinero en la caja fuerte del banco porque tengo miedo a que sucedan catástrofes financieras que nunca se materializan? ¿Le estoy prestando dinero a tal persona porque veo en él cosas que me recuerdan a mí aunque nunca le pregunté bien como me lo va a devolver?

Estas son un ejemplo de las preguntas que debemos hacernos. Los grandes inversores, aquellos que supieron hacer una diferencia en los mercados, comparten una cualidad superadora: la llamada “sangre fría” con la cuál compran en momentos de pánico y venden en momentos de euforia.

Sin duda, el activador que impulsa las decisiones correctas en materia financiera se encuentra más del lado del conocimiento de nuestras emociones que de los complejos e inocuos modelos económicos que nos enseñan en las aulas universitarias.

Los chalecos salvavidas que usaban los pilotos de la RAF durante la Segunda Guerra Mundial se colocaban de tal manera que la parte que reposaba sobre el pecho era realmente voluminosa y de ahí que se les llamara coloquialmente “chalecos Mae West”, ya que la asociaban con los generosos senos de la entonces actriz de moda. El salvavidas de esta crisis, voluminoso e hinchado como aquel, ha sido la liquidez de los bancos centrales pero, como se puede apreciar en el gráfico, no es algo exclusivo de este periodo, sino una tendencia de muchos años: dinero y más dinero que alimentaba las sucesivas burbujas. Es decir, ha sido el salvavidas pero también el torpedo que nos ha hecho zozobrar:

A las continuas inyecciones de liquidez Doug Noland las llama “reflación” o actuación encaminada a estimular la economía por el incremento de la oferta de dinero o mediante la reducción de impuestos y que viene a ser lo contrario de la desinflación. La “reflación” se considera un antídoto contra la deflación, algo que se ha conseguido evitar pero de poco sirve  Una montaña de dinero que no se presta si los bancos, que en los EUA pueden prestar 9 veces más de lo que tienen, no lo inyectan en la sociedad y la ciudadanía prefiere ahorrar que gastar. Este es el gráfico del multiplicador del dinero, es decir, del movimiento, que ha sufrido un brusco bajón durante esta crisis hasta el punto de estar por debajo de 1. ¿Qué significa esto? Que el dinero existe pero no se mueve; es más, al estar por debajo de 1 significa que es como si se retirara dinero del sistema: no sólo no hay movimiento, es que la sociedad norteamericano está sacando su efectivo de la circulación. Y son datos oficiales ya de 2010

La bolsa esta semana ha seguido insistiendo en su tendencia bajista para los índices “periféricos” europeos en contraste con la fortaleza de los mercados norteamericano –de hecho las bolsas americanas han marcado máximos de 18 meses- y alemán. El primar lo que los inversores entienden como más seguro está provocando que en estos casi 3 meses de 2010 se haya podido ganar (o perder) más dinero con el diferencial entre el Dow Jones y el Ibex que con una posición direccional en alguno de los dos, ya que el primero sube en torno al 4% y el segundo baja en torno al 7%. Y es que tras comprobar en el caso griego cómo el recorte del gasto público genera un 10% más de paro en un mes y una previsión del PIB del -2% para 2010 cada día parece más claro que quien no puede aumentar el déficit está condenado a no crecer, y esa verdad económica se ve de algún modo reflejada en la renta variable.

En España debemos asumir que si no queremos perder las prestaciones sociales universales actuales cotizando cada vez menos trabajadores (los afiliados a la S.S. son  17.6 millones –y eso incluye a 2.9 millones de parados que cobran prestación y por tanto cotizan y 3.2 millones de autónomos que suelen aportar el mínimo- y somos 46.7 millones), nuestra aportación a los fondos del estado –que a su vez se verá obligado a recortar gastos- deberá ser mayor. Sobre esa base se pueden discutir muchas medidas pero las que nuestros gobernantes tienen pensado aplicar proceden de más impuestos (desde el IVA estatal al IBI municipal), mayor persecución fiscal (desde más investigación a más recaudación vía multas) y más exigencias para cobrar una pensión que en teoría ya hemos cotizado de sobra. ¿Qué tienen en común todas estas medidas? Que van en detrimento de nuestro poder adquisitivo, son sinónimos de una reducción salarial. Aparte del problema social que todo esto provoca hay una evidencia económica muy clara: es una zancadilla para el consumo. ¿Cómo con menos dinero vamos a comprar las viviendas que dicen es necesario colocar siquiera para reducir el stock sobrante o los coches que nos publicitan y además cancelar las deudas que se vienen arrastrando desde la época de la burbuja? Por eso hay economistas –el más mediático es Krugman- que defienden que hay que mantener el gasto público, explicado en palabras del Nobel Stiglitz: “Una salida prematura del gasto deficitario podría conducir nuevamente a la economía a la recesión. Ésta es una de las lecciones que aprendimos de la experiencia de Estados Unidos durante la Gran Depresión y de Japón a finales de los noventa.” Y defiende que el crecimiento económico en Estados Unidos y Europa es anémico, y las previsiones de crecimiento del sector privado indican que, en ausencia de un apoyo continuo del Gobierno, existe el riesgo de un estancamiento sostenido, esto es, que el crecimiento sea demasiado débil para que el empleo vuelva a sus niveles normales.

Es un debate interesante pero que sólo sirve para aquellas economías que pueden plantearse esa disyuntiva (por ejemplo Reino Unido prevé un déficit del 11.4% en 2010 en sus PGE, incluso mayor que el nuestro de 2009, y lo asume tranquilamente): España está condenada a reducir déficit, tanto por nuestra dependencia del inversor extranjero que nos obliga a tener unas cuentas creíbles como por nuestra pertenencia y sumisión a los dictados de la €zona (esta misma semana la rebaja del rating de Portugal ya nos ha dado un claro aviso). No es difícil deducir que si en la primera economía del mundo tienen miedo de seguir gastando el doble de lo que ingresan con un PIB en positivo y una tasa de paro en torno al 10%, aquí que no crecemos y padecemos un desempleo del doble, la obligación de gastar menos es un torpedo en la línea de flotación del optimismo económico. En España tenemos un estado que invierte cada vez menos y unos consumidores que cada vez disponen de menos dinero para gastar, sólo la austeridad a todos los niveles puede compensar este desajuste. Puedo parecer pesimista pero si con toda la inversión pública y la bajada de los tipos de las hipotecas -que tanto han aliviado las cargas familiares- no se ha conseguido dejar de destruir empleo, ¿Cómo podremos crearlo? Para que la iniciativa privada cree puestos debe aumentar el consumo pero si tenemos menos efectivo disponible, los créditos o son caros o no son fáciles de conseguir -o ambas situaciones- y tampoco tenemos suficiente confianza en el futuro ni seguridad laboral…

El que dispongamos de menos dinero parece que es inevitable, el optimismo para que consumamos ya se está intentando en muchos ámbitos, desde la famosa campaña de “arreglarlo entre todos (La tontería de que esto lo arreglamos entre todos )” a las continuas declaraciones políticas afirmando que ya hemos salido o estamos a punto de salir -tantas veces repetidas desde hace meses- y en cuanto al problema bancario voy a recurrir a la hemeroteca: El 14 de octubre de 2008, Carlos López y yo –en nuestro único artículo juntos- escribíamos en este blog:

Por mucho que el estado avale a los bancos privados la poca liquidez que tengan los bancos va a estar parada durante meses, no van a aumentar los créditos ni las inversiones aunque bajen los tipos de interés y las pequeñas empresas y los particulares dispondrán de poco acceso a dinero fresco para generar actividad económica. El problema bancario corrompe las estadísticas que están manejando los que creen que lo peor ya ha pasado.

Y podíamos haberlo dicho hoy, y cada día me convenzo más que el sector financiero ha sido y será la clave –junto a las adecuadas políticas de gestión estatal, autonómico y local- de la economía real. El otro día cuantificaron las “inversiones en ladrillo”: Bancos y cajas triplican sus inmuebles en cartera en un año, hasta 25.400 millones, según Barclays que no parece vayan a disminuir en el corto plazo, dinero inmovilizado que no participa de la actividad económica porque no genera ni beneficios ni empleo. Con razón El crédito al consumo cayó un 25,7% en 2009 y la mora aumentó de media un 63%.

Y como la próxima semana no habrá “semana en los mercados” dos apuntes estadísticos: en cuanto a los tipos de interés marzo cerrará con el mínimo histórico del euribor y en cuanto a la renta variable, abril es históricamente el segundo mes del año tras enero en cuanto a entradas de dinero en fondos, tanto por ser inicio de trimestre como porque el 15 de abril es el último día -en los EUA- para poder hacer determinadas inversiones desgravables como planes de pensiones personales con efecto del año anterior, esto hace que estadísticamente abril sea el mejor mes para el Dow Jones en los últimos 50 años, alzas que se suelen concentrar en sus 10 primeras sesiones.