Esta semana se han cumplido 4 años de los máximos históricos del Ibex pero no voy a hablar de ello porque iba a ser una repetición de este artículo: A cuatro años luz del 16.000. así que hablo de otra cosa. Hace dos años el Ibex cotizaba 1500 puntos por encima del Dow Jones y ahora lo hace 3500 puntos por debajo. Eso significa que mientras la norteamericana ha obtenido más de un 15% de rentabilidad la de aquí ha perdido casi un 30%. Parece evidente que la crisis de la deuda periférica nos ha hecho perder un gran diferencial y eso lleva a muchos a considerar “barato” nuestro índice en relación a otros. ¿Es así? Bueno, es cierto que la desinversión se ha cebado en el índice español, especialmente por el enorme peso de sus principales valores bancarios: BBVA y Santander y muchos creen que el escenario que las bolsas italiana o española descuentan es demasiado negativo y que a poco que se sienten las bases de la solución de los problemas de la deuda podemos ver un rally alcista sostenido en lugar del rebote puntual que sucede tras cada acuerdo del €grupo afirmando que la solución ya está en marcha. Pero ante este razonamiento me asaltan dos dudas: La bolsa de Francia, país del que no se sospecha pueda abandonar el euro y que –al menos mientras escribo esto- sigue siendo AAA, sin llegar a los números del Ibex ha perdido casi un 20% en estos 2 años. Y dos, si las bolsas están descontando tanta negatividad en la €zona, ¿Por qué el euro no? Este es un gráfico del euro contra el $ -por cierres semanales- desde que nuestra moneda existe:

Comenzó valiendo un 15% más que la moneda de los EUA, luego cayó hasta valer un 15% menos y desde entonces su tendencia de largo plazo es claramente alcista y a pesar de todas las tormentas actuales que amenazan la €zona cotiza mucho más arriba que hace un año y un 35% por encima del $. Teniendo en cuenta que muchos de los países que usan el euro están en máximos históricos de posibilidades de impago, que la tercera economía –Italia- está al borde del rescate y que, en general, la desunión política nos lleva a muchos a dudar incluso acerca del mismo futuro de la Unión, no parece que el precio de nuestra divisa esté cotizando una expectativa demasiado negativa. Es decir, hay una divergencia clara con las bolsas: O el euro está demasiado caro o las bolsas demasiado baratas. O dicho de otra manera, quizás el escenario que los mercados descuentan no es tan negativo como pensamos y se equivocan los que creen que queda poco recorrido “a la baja”. Difícil saberlo. Personalmente veo que para muchos inversores el meter dinero en algunos países de la €zona implica un riesgo de perder el capital que no encuentran en los EUA o el Reino Unido porque las posibilidades de una quita o de una devaluación mucho más fuerte de la divisa son menores que por ejemplo en Italia. Y eso no parece vaya a cambiar en poco tiempo cuando ni siquiera hemos sido capaces de solucionar los efectos del contagio de la situación de un pequeño país como Grecia.. Incluso si eliminamos el miedo a una salida del € de algunos, hasta Merkel pronostica que Europa necesitará diez años para superar la crisis, plazo mucho más largo del que se prevé en otras zonas económicas. Entonces, ¿Por qué el euro no se hunde, por qué sigue tan valorado? Esta fortaleza extraña a muchos economistas y recomiendo leer las razones que da K. Rogoff para ello. Si la única solución que se vislumbra es que el BCE y el EFSF se queden con toda la deuda que nadie quiere como hizo la FED en 2008, tendremos un banco emisor con un balance lleno de activos tóxicos lo que claramente es un punto a favor de la debilidad del euro. Así que si sigue estando tan fuerte puede que estén descontando que el euro acabará siendo la divisa sólo de los países que sobrevivan tras expulsar a los más débiles…

Pero sin entrar en el difícil tema de la valoración correcta de las divisas, creo que el que el euro no valga menos significa en parte que no toda la debilidad de las bolsas de algunos países viene por el miedo a una reducción/disolución de la €zona. Es más, me arriesgaría a decir que si realmente se descontara que es posible que por ejemplo España abandonara la €zona y se produjera una fuerte devaluación de su nueva moneda y una posible quita de sus deudas el Ibex estaría más cerca de los 5000 que de los 9000. A mi juicio ese escenario está aún poco descontado en el precio de las acciones, y de ahí la reacción tan negativa de mediados de esta semana. Y es que estamos objetivamente peor que hace dos meses y las bolsas están muy por encima de mínimos anuales. Cotiza la vuelta a la recesión, una alta tasa de paro durante mucho tiempo que mantendrá el consumo en mínimos durante años, una crisis de crédito que se prolongará, una desconfianza hacia nuestro futuro que reducirá aún más la inversión extranjera…pero en las cotizaciones no subyace que podamos llegar a un punto similar al griego. De hecho, ni siquiera está cotizando ese escenario en Irlanda a pesar de ser un país ya rescatado y con unas cuentas públicas peores que las nuestras. Y como he dicho antes poniendo como ejemplo el índice bursátil francés, la crisis de la deuda periférica sólo explica parte de las caídas. Concluyendo: la fortaleza del euro para mi es una señal de que los mercados no están descontando el peor escenario posible y puesto que la economía global parece va a ir a peor, a mi juicio es más correcto decir que son los índices norteamericanos los que están “caros” que afirmar que las bolsas de la €zona están “baratas”. Y esto puede que siga así durante más tiempo ya que la enorme liquidez que los bancos centrales han suministrado al sector financiero tiene más peso en las carteras de renta variable de los EUA que en las de la €zona.

Respecto a si Grecia debe permanecer o no en el euro, ya conocemos la versión de los acreedores: no quieren que salga para que no paguen sus deudas con una divisa devaluada pero pocos hablan del problema que supone para Grecia seguir dentro. Tenemos dos ejemplos en Europa de países que luchan contra la recesión de 2 formas: Islandia con una fuerte devaluación de su moneda y Letonia con una fuerte devaluación interna (es decir, menores salarios y menores servicios sociales, al estilo español pero más bruscamente) y si se comparan cifras el resultado es peor para los letones y además con una pérdida de calidad de vida de sus ciudadanos mucho mayor. Puede el sacrificio merezca la pena a largo plazo (ese parece ser el caso de España por ejemplo) pero sólo si en el futuro Grecia puede ofrecer en el contexto económico europeo productos que compitan con lo que los demás ofrecen. Por desgracia no parece sea el caso ya que la economía griega no es competitiva en el corsé del euro. Así que la salida de Grecia de la €zona que tanto estamos luchando por evitar al final puede ser lo mejor para todos: a nosotros nos dará más estabilidad y a ellos un futuro más realista. Con todo, la clave es Italia, ¿Es rescatable? Y si lo es, ¿Merecerá la pena el esfuerzo económico, ligará la €zona su solvencia a la salud económica de Grecia, Irlanda, Portugal, Italia y quién sabe si alguno más después? ¿Confiaremos los europeos en los políticos y gestores de otros países cuando tanto escepticismo tenemos sobre los propios? Yo cada día lo dudo más. Personalmente hace unas semanas cambié un 20% de mis ahorros a otras monedas –aquí lo explico- y ¿Por qué el 20%? Porque en ese momento pensaba esa era la proporción de posibilidades de que o bien el € desaparezca o bien deje de ser la moneda oficial de España y como ello supondría una devaluación de la futura divisa española de cerca del 50%, intentaba protegerme de esa tesitura. Y ahora estoy pensando cambiar otro 10-15% más ya que a mi juicio siguen subiendo las probabilidades…

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